¿El fin del peso barato?

Hoy que todos son acrónimos (moda que inauguró TVR), el más relevante para entender la economía de la poscrisis es TCR o tipo de cambio real. A pesar de ser un concepto central en economía, hay más de una forma de definirlo y muchas más de calcularlo. Una gran economista Joan Robinson decía que un elefante es díficil de definir pero fácil de reconocer. Ya lo dije en otra entrada, un tipo de cambio real alto (o uno bajo) puede ser difícil de definir, más difícil de cuantificar pero es fácil de reconocer. Cuando un peso compraba un dólar, viajar al exterior no era caro para aquellos que no sufrieron la exclusión del desempleo. Los bienes importados competían con ventaja sobre la producción local y la carne costaba menos en el exterior que en la Argentina cuando se la medía en dólares. El poder adquisitivo del peso en otros países era muy alto. Con riesgo de generalizar, cuando un país tiene una moneda fuerte con desempleo alto o creciente y déficit del sector externo el diagnóstico es claro: la moneda local está sobrevaluada o el TCR es bajo. Al revés, si Miami es caro y Londres es prohibitivo, excepto para unos pocos, entonces el peso está subvaluado o el TCR es alto. ¿Qué tiene qué ver esto con la economía de la poscrisis? Mucho. Cuando uno trata de entender porqué la economía argentina creció a tasas casi chinas desde mediados de 2002 a esta parte, el peso barato forma parte de la respuesta. En una primera etapa, hasta el año 2006, el crecimiento se explica por una economía muy competitiva (el TCR alto) y por enormes excesos de capital y trabajo disponibles (la utilización de la capacidad instalada era bajísima). Luego, la economía empezó a trabajar a pleno empleo del capital y del trabajo formal. Y se siguió creciendo a tasas altas con la ayuda de un fuerte aumento en el precio de las commodities. Pero el peso barato es el factor común en la explicación del crecimiento durante toda la poscrisis. Hay teoría y evidencia a favor de un tipo de cambio real alto como una forma de promover el crecimiento por ejemplo en Frenkel o en Levy Yeyati. De esto me voy a ocupar en otra entrada. Si se acepta que el peso barato ayuda al crecimiento, el argumento que voy a hacer a continuación es que, de aquí en más, será mucho más difícil sostener un TCR alto. ¿Por qué? Porque la inflación en Argentina es alta y porque Brasil probablemente ya no aprecie más su moneda. Si el tipo de cambio real es el poder adquisitivo del peso en el exterior entonces una forma de medirlo es mirar el tipo de cambio nominal y la diferencia entre los precios en ambos países. Desde julio de 2004 hasta la fecha, los precios al consumidor aumentaron 20% en Brasil y aumentaron alrededor de 52% en Argentina. Sin embargo, en aquella época un peso compraba un real y ahora se necesitan casi 2 pesos para comprarlo. Es decir que el tipo de cambio real entre los dos países (bilateral) mejoró casi 50% (Argentina se abarató en poder adquisitivo del peso en relación a Brasil) lo que, a su vez, contribuyó aumentar el tipo de cambio real multilateral en casi 15% (Argentina se abarató en relación al promedio de los países con los que comercia). Este proceso se dió en un contexto de inflación creciente. Ahora, la inflación en Argentina supera al promedio de sus socios comerciales en alrededor de 15%, un taxi que erosiona la competitividad cambiaria. Sin embargo, es poco probable que el Real brasilero repita la rápida apreciación de los últimos años; o que el Euro lo haga. Esto implica que toda la responsabilidad de mantener la competitividad cambiaria del peso recae en la política local que compra dólares por razones prudenciales (el motivo BCRA) y por razones mercantilistas, para promover el crecimiento sostenido (el motivo MECON). Los dólares que sobran del superávit cambiario pueden comprarse emitiendo pesos (con demanda de dinero), emitiendo deuda (LEBACs y NOBACs) o con recaudación tributaria (ahorro fiscal). Las consecuencias macroeconómicas son diferentes en cada caso. Comprar dólares emitiendo pesos tiene efectos expansivos y, en pleno empleo, inflacionarios ya que implica convalidar la presión de demanda. Comprar dólares emitiendo pesos que luego se rescatan con letras y notas del banco central es menos expansivo pero, igualmente, deja a la economía con un stock mayor de activos en pesos y tiene un costo cuasi-fiscal que es la diferencia entre lo que rinde la deuda del banco central (ajustada por la devaluación) y lo que rinden las reservas. En ambos casos, cuando la demanda por activos en pesos no aumenta lo suficientemente rápido (y esto depende en parte de factores que están fuera del control de la política económica) se generan presiones inflacionarias. Comprar dólares con ahorro fiscal, en cambio, no aumenta la oferta de activos en pesos. Y, en ese sentido, no presiona al alza de los precios. Es una forma consistente de mantener el tipo de cambio real alto cuando la economía no se remonetiza. De lo que se trata es de reducir el ritmo de crecimiento del gasto público, no de bajarlo. A veces se escucha por allí la recomendación de política económica de reducir subsidios pero esto tendría consecuencias inflacionarias. No soy ingenuo. Es más difícil ahorrar recursos fiscales que emitir pesos. El punto es que mayor ahorro fiscal es una forma consistente de sostener el tipo de cambio real y el modelo de crecimiento actual, reduciendo las presiones inflacionarias. El asunto es que, a esta altura, tal vez sea la única opción de política compatible con la política de peso barato. Publicado por Javier Finkman

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